Liquidity in the emerging market local currency bond market: measurement,commonality, and supply of risk capital

Abstract

Major emerging markets sovereigns have started financing a significant component of their budget deficits issuing local currency (LC) bond, reaching to the total outstanding size over 5 trillion dollar almost half of the size of the US Treasury markets. The current consensus is that LC bond yields are rather rich with respect to benchmark U.S. Treasury rates and the literature argues that this occurs as a compensation two major types of risk: currency (depreciation) risk and credit (default) risk. I contribute to this literature by investigating the role of liquidity risk in these markets. Moreover, we investigate if liquidity risk is specific to the characteristics of the issuing country (thus diversifiable) or rather affected by global effects related to global asset markets (thus un-diversifiable). To address these questions, I build a unique bond-specific data set covering major LC markets until November 2015. I study the role of several liquidity measures in the context of LC bonds to identify potentially different channels of liquidity shock transmission. I find strong evidence that LC bond liquidity i) is a priced-factor, (ii) is state-dependent, and (iii) shows significant commonality across countries. I also document the new evidence that procylical nature of global LC bond funds domiciled in developed countries can destabilize LC bond market liquidity with potential adverse consequences for the LC debt markets. As liquidity provision is an important function in general and crucial in periods of market stress, EM economies that are relying heavily on pro-cyclical investors such as global bond mutual funds should comprehend, how activities of asset managers and their investor base can affect EM economies.

Başlıca gelişmekte olan ülkeler bütçe açıklarının önemli bir bölümünü yerel para cinsinden bono ihraç ederek finanse etmeye başlamıştır. Bu ihraçların boyutları 5 trilyon ABD dolarını bulurken, bu rakam ABD tahvil piyasası büyüklüğünün yarısına ulaşmıştır. Ortak görüşe göre, bu ülkelerin yerel para cinsinden bonoları benzer ABD bonolarından daha pahalıdır. Literatür, bu ekstra risk priminin kaynağı olarak iki türlü risk primini işaret etmektedir: kur(değer kaybı) riski ve kredi (temerrüt) riski. Bu tez, bu piyasalardaki likidite riskini araştırarak literatüre katkıda bulunmayı hedeflemektedir. Ek olarak, likidite riskinin ihraçcı ülkeye özgü (dolayısıyla dağıtılabilir) bir risk çeşidi veya alternatif olarak küresel piyasalardan etkilenen (dolayısıyla dağıtılarak giderilemeyen) bir risk çeşidi olup olmadığı araştırılmaktadır. Bu soruları cevaplamak için, Kasım 2015'e kadar olan zaman dilimini kapsayacak şekilde, başlıca gelişmekte olan ülkelerin yerel para cinsinden bonolarını içeren, özgün, bono-spesifik bir veri seti oluşturulmuştur. Farklı likidite değişkenleri kullanılarak, yerel para cinsinden bonolara farklı kanallardan gelen likidite şoklarının etkileri araştırılmıştır. Bulgular yerel para cinsinden bonoların likiditelerinin i) fiyatlara etki eden ii) durum ve koşullara bağlı ve iii) farklı ülkeler arasında ortak özellikler gösteren bir faktör olduğunu işaret etmektedir. Ek olarak, yerel para cinsinden bonolara yatırım yapan gelişmiş ülke fonlarının döngüsel karakteristiklerinin bu ülkelerin bono piyasalarını daha dengesiz hale getirebileceği yönünde yeni bulgulara ulaşılmıştır. Likidite temininin önemli olduğu, özellikle piyasaların türbülans yaşadığı dönemlerde ise daha kritik olduğu düşünüldüğünde, döngüsel karakteristiklere sahip yatırımcılara yüksek oranda bağımlı olan gelişmekte olan ülkelerin, yatırımcı tabanı ve bu varlık yöneticilerinin aktivitelerini kavramaları gerekmektedir.